리얼티인컴은 미국 최대 상업용 부동산 기업으로 안정적인 매출과 리츠 구조에 따른 높은 배당금을 지급하는 것이 특징이다. 그러나 리얼티인컴도 기업이므로 성장성과 가격 결정권, 유상증자로 인한 지분 희석, 늘어나는 레버리지 등과 같은 리스트가 존재한다. 따라서 리얼티인컴 투자 전 이러한 리스크도 같이 분석한 후 결정하길 권장한다.
리테일 리츠의 성장성
과거 리테일 리츠의 성장성과 안정성은 리츠 계열에서 가장 뛰어났다. 그러나 오늘날의 리테일 리츠 더 나아가 미래의 리테일 리츠가 과거와 같은 성장성과 안정성을 가지고 있다고 보기엔 무리가 있다. 이미 미국 내에선 수요를 초과한 공급으로 인해 리테일 스토어들이 붕괴하고 있음과 동시에 온라인 시장이 커지면서 리테일 시장의 성장성이 둔화하고 있으며, 더 나아가 리얼티인컴 말고도 수많은 리테일 리츠 경쟁사가 존재한다.
물론 리얼티인컴은 훌륭한 경영진 덕분에 다른 리테일 리츠 대비 안정성이 뛰어나다. 고객사는 대부분 대기업이며, 임대 장기 계약 덕분에 배당금 분배 앞으로도 지속될 가능성이 높다. 다만 리테일 리츠 산업군의 성장성 둔화와 장기 계약 구조(인플레이션을 전가할 수 없는 구조)로 인해 배당성장률이 높진 않을 것이라 예상된다. 이미 배당률(4~5%)이 높지 않은 리츠인데, 향후 기대되는 성장률마저 높지 않다면 주가는 하방 압력을 받을 수 있다.
증가하는 레버리지와 유상증자
리츠 구조 특성상 90% 이익을 투자자들에게 배당해야 함과 동시에 인프라 사업을 기반으로 한다. 이에 따라 레버리지 비율이 다른 종류 기업 대비 높고, 유상증자를 많이 하는 편이다. 다만 리츠 역시 기업이므로 현금 흐름 증가폭보다 레버리지 증가폭이 높다면 이는 수익성 악화로 이어지며, 잦은 유상증자는 주주의 가치하락으로 이어진다. 따라서 리츠 기업에 투자할 땐 현금 흐름 증가폭과 레버리지 증가폭 그리고 유상증자 이력을 자세히 분석해야 한다.
무리한 M&A
리얼티인컴의 레버리지가 증가한 가장 큰 이유는 무리한 M&A에 있다. 업계 3위인 베리트를 인수 합병하면서 2024년 기준 부채는 약 291억 달러에 육박하는데, 리얼티인컴의 연간 순이익은 약 9억 달러 정도다. 2019년 대비 부채는 약 3배 증가한 반면, 순이익은 약 2배 증가했다. 즉, 레버리지 증가폭에 비해 현금 흐름 증가폭은 크지 않다.
리츠는 AFFO와 FFO 지표로 봐야 한다고 반문할 수 있다. AFFO와 FFO 지표가 수익성과 배당금 지급 능력을 파악하는데 유용한 것은 맞다. 다만 배당금 분배 전의 이익 지표다. 다시 말해 순 현금흐름 즉, 회사가 창출할 수 있는 현금을 볼 땐 유용하지만, 기업이 운영되는 과정을 보는 것은 불가능한 지표다. 따라 진짜 기업이 어떻게 운영되는지 알고 싶다면, AFFO 또는 FFO 지표를 보는 것이 아니라 현금 흐름표를 봐야 한다.
- 현금 흐름표를 봤을 때 배당 증가보다 유상증자 또는 차입금의 증가가 더 눈에 띄인다.
유상증자
리얼티인컴의 경우는 유상증자 규모가 너무 크고 잦으며, 이유 또한 무리한 M&A 또는 부채 탕감 등 주주로서 매력적이지 않은 경우가 대부분이다. 이에 따라 기존 주주들의 지분은 계속해서 희석되고, 희석됨에 따라 주가는 하방 압력을 받는다. 높은 이자를 주는 기업의 채권이라도 그 기업이 부도나면 의미가 없듯이, 아무리 배당을 많이 받는다고 해도 증권 가격이 하락하면 그 손실은 커질 수밖에 없다.
금리 하락 수혜주?
리얼티인컴이 금리 하락 수혜주라고 말하는 사람들의 주장에 따르면, 금리 인하 국면에서 자산 가치가 상승함과 동시에 이자 비용이 줄어들면서 임대 수익도 같이 상승한다고 말한다. 필자는 이에 동감하지 않는다.
과거 지표로 봤을 때 급격한 금리 인상 이후에 금리 하락은 오히려 자산 가치의 절하를 불러왔다. 그들이 주장한 시기 2019년도는 물가인상률이 높지 않았음과 동시에 금리에 의한 시장의 스트레스가 크지 않았으며, 그 이전부터 장기간 풀린 유동성(양적완화) 덕분에 애초부터 전체적인 자산 가격이 높은 상태였다. 반대로 지금의 2024년은 금리에 의한 시장의 스트레스가 크고, 자산 가치는 부풀려 있는 상태임과 동시에 상업용 부동산의 가격은 하락 추세에 있는 국면이다. 즉, 지금의 경기 상황과 맞지 않다.
리얼티인컴은 장기 계약 구조이기 때문에 상업용 부동산의 가격 절하가 크게 의미 없다고 반문할 수 있는데, 상업용 부동산 가치 하락은 리얼티인컴의 재대출을 어렵게 만드는 요인이 된다는 것을 알아야 한다. 물론 유상증자로 방향을 선회한다면 이자 비용을 줄이면서 자금을 융통할 수 있는데, 이는 주주 가치 하락으로 이어지므로 주주 가치 절하는 동일하다.